過去三、四年來，加密產業的熱門議題如同跑馬燈輪流登場：以太坊合併帶動了 LSD 領域，空投積分引爆積分競賽熱潮，現在則換穩定幣收益接棒成為市場焦點。熱鬧成為常態，但每次浪頭退去，Pendle總是穩健地站在舞台中央——不張揚，卻持續深耕幕後基礎建設。

2023 年 LSD 熱潮由 Lido 提供流動性、Rocket Pool 推動去中心化，但收益分拆與定價的基石只剩 Pendle；2024 年參與空投的人靠 Excel 記積分、在 Twitter 上比拼速度，而用 YT 直接將「未來收益」價格透明化的，依然是 Pendle；2025 年，穩定幣市值屢創新高，收益型美元資產成為主流敘事，最大二級交易場依然由 Pendle主導。三個行情階段，一條主線——誰把握了鏈上利率的「拆裝」關鍵，就有機會在下波敘事搶得先機。

從 USDT 到 PT：穩定幣 + 固定收益雙引擎

如今行業討論穩定幣，大家關注的不只是 USDT、USDC 這些「老牌」巨頭，而是像 USDe、cUSD0 等新一代具備收益的新面孔。數據非常明確：過去一個月 Pendle 的 TVL 邁入加速期——8 月 9 日創下 82 億美元歷史高點，8 月 13 日進一步逼近 90 億。更重要的是資金「回流動能」：Aave 本週「悄悄」將 PT-USDe（Sep 2025）頭寸上限再拉高 6 億美元，不到一小時即被搶購一空，反映機構和巨鯨對 PT 的需求不僅未減，反而更強。

許多人仍將 Pendle視作空投積分活動熱門，但事實上領域早已轉向。PT/YT 的命名自今年 6 月起改用更直觀格式，前端明確標示「1 PT 到期返本金、1 YT 累積全部收益」，新手不必仰賴 Telegram 群組也能輕鬆理解。後台加上每日提示，倉位及收益變化，登錄網頁彈窗即時提醒。

在 Tradfi 端，Citadels 與 Edge Capital 展開合作。這家四億美元規模對沖基金將 mEDGE 策略組合打包為 PT，直接進駐 Pendle，目前 mEDGE 的 TVL 已突破千萬美元；另一端 Spark 的穩定幣 USDS 24 小時流入逾一億美元，僅靠 Spark 的 25 倍積分即吸引大量套利參與者，Pendle 上的 USDS TVL 一路突破兩億。借貸市場同步成長，Aave 的 PT 流通已突破數十億美元——固定收益真的正在實現現金收益。

PT 為何更能抗行情波動：以 Liquid Leverage 活動為例

7 月 29 日，Ethena 將 Liquid Leverage 上架 Aave：用戶以 50% USDe + 50% sUSDe 作為抵押，結合借貸利率及促銷獎勵，打造更「市場化」的收益模式。上市首日市場熱議「是否會擠壓 PT」？結果顯示：Aave 的 PT-USDe 限額調升立即售罄，而 Liquid Leverage 的收益結構部分來自 ENA 生態獎勵，受行情與活動強度波動影響較大；相反地，PT 的報酬由折價交易鎖定，波動曝險更低。LL 如「能量飲料」，PT 則像「定存折」——前者活動期爆發力十足，後者退潮後仍穩健。

Citadels：打造 DeFi 固收帝國

簡單來說，Citadels 是 Pendle 的「國際化」佈局：一邊攬入傳統資本，一邊切入新公鏈。合規、KYC、RWA、Solana、TON……看似複雜，本質卻很簡單：將 PT/YT 這套利率拼圖推廣到更多市場，讓任何有收益標的都能在 Pendle 價格化。過去的 Pendle 像支線任務滿滿的副本，Citadels 則聚焦主體建設，欲發穩定幣、推動 RWA、進行費率對沖，均須先在此上市。

機構化 PT 與跨鏈 PT：下一步走向

Pendle 的 Citadels 不只是「換名字的官網」，而是三個實際分發通道：

（1）非 EVM PT 海外拓展：一鍵部署 PT 至 Solana / TON / HYPE 等高速新生態，擴大觸及用戶及資產池；

（2）KYC 合規 PT：面向機構級錢包與券商 API，將鏈上固定收益打包成「可合規持有」資產；

（3）策略方直連：如 Edge Capital 的 mEDGE 已將策略組合直接鑄成 PT 於 Pendle 分發，打通「機構策略 × DeFi 固收」橋樑。總結來說：一個 PT，雙線佈局（跨鏈＋機構），將利率拼圖推到更多市場主流前端。

為什麼是 Pencosystem？

Pencosystem：拆解利率後的市場演化

對協議方而言，Pendle 從不僅是「收益代幣化」工具，而是一具能同步放大 TVL、流動性與市場訊號的引擎。只要上架池，單邊做市＋零 IL（持有到期者）便能穩定 LP；PT 的折價交易、YT 的溢價交易則如同 24 小時開啟的價格發現儀表板，團隊可即時掌握外部資金流向溫度。EtherFi 是典型案例——eETH 上架 Pendle 不到半年，協議 TVL 成長 15 倍；原本停滯的 OpenEden 上架池一個月增長 45%。簡言之：Pendle 勝出，底層協議也隨之受益。

來源

Pendle的核心機制並不複雜：將可產生利息的資產拆分為固定收益與浮動收益兩部分。PT（Principal Token）類似一年期美元債券，到期穩收 3‑12% APY；YT（Yield Token）則像利率互換與期權，押空投、押美聯儲、押資金費率全靠它。拆分後，市場自動拉平價差——PT 折扣愈高代表鎖定收益更誘人；YT 溢價愈高則反映市場看好未來紅利。

這種拆分意義重大：LP 只需押單邊即可賺取手續費，無常損失幾近於零，還可將拆分後的 PT 在 Aave 循環槓桿。大戶常以三到五倍槓桿將穩健 APY 提升至 25‑30%，一切皆於鏈上帳本公開透明，連投行分析師都能以 Excel 模板完整複製。

自 2023 年底以來，Pendle 經歷 27 次大額到期事件，當中 7 次單筆到期規模逾十億美元。去年六月最大一次贖回 38 億美元，鏈上秒清；最近一次 5 月 29 日到期 16 億，TVL 自高點 47.9 億降至 42.3 億，一週後彈回 44.5 億，留存率高達 93%。回流資金並非偶然——其中 35% 的到期資金直接投入新 Pendle 池，創下七日留存歷史新高。

穩定幣的 Launchpad

穩定幣是 Pendle 故事裡最受益且最直接的主角。PT 把 3–12% 固定年化寫進鏈上合約，YT 則把未來利率、空投積分、資金費率懸念一次性打包給投機者。結果就是，新美元一登場即自帶兩條產品線：穩健固定利息＋高波動押注。

數據最具說服力：USDe 在 10 億 TVL 時一半資金鎖定 Pendle，成長至近 60 億仍維持 40% 佔比；cUSD0 連續三週橫盤，上架池 Pendle 一個月後增速 45%；最新 USDS 只用 24 小時吸納 1 億美元。流動性維持率也亮眼：5 月 29 日那波 16 億到期高峰，USDe 相關 TVL 僅下滑 6%，四日後即回補。對所有穩定幣團隊而言，「洪峰過後資金原路回流」才是真正說服機構資金的關鍵。

來源

一年來，所有收益型穩定幣團隊想提升 TVL，白皮書裡必寫「Pendle Pool」啟動步驟。OpenEden cUSD0 原本停滯，上架池 Pendle 不到一個月成長 45%。新美元發行，先將價格發現與早期流動性交由 Pendle，已然成為市場共識。

如果拉遠視角，穩定幣本身正迎來結構性擴容的大格局。據 Modular Capital《Pendle:Era of Stablecoin Expansion》統計，全球穩定幣供應突破 2,500 億美元，收益型穩定幣十八個月內從 15 億增至 110 億，占比由 1% 成長至 4.5%。同份報告還做情境預測：在《GENIUS Act》法案落地、美聯儲維持高利率的情境下，未來 18–24 個月穩定幣總規模有望翻倍衝至 5,000 億美元，當中 15% 或 750 億美元將流向收益型金融商品。

若 Pendle 能維持目前約 30% 市占率穩定分額，其 TVL 有望攀升至 200 億美元，換算 100bp 年費率，年收入可達 2 億美元——正如 Modular Capital 結論：在 DeFi 固收領域，Pendle 很有機會同享「美國國債＋納斯達克成長股」雙重估值錨。

PT 正逐步發展成鏈上經濟帶

目前 Pendle TVL 超過八成為美元資產，多頭與空頭市場皆能承受。PT 在 Aave、Morpho、Euler 三大貨幣市場流通量半年翻倍突破 20 億美元。同時，愈來愈多 LP 將到期資金直接滾進下一期，TVL 反而加速成長。

若回顧 7 月 29 日後市場動態，PT 年化報酬在多數時段明顯優於「單靠借貸獲息差」的抵押品組合，原因有二：一是 PT 的固定利息折價鎖定，不受借貸端資金或促銷政策直接影響；二是 PT 能在 Aave 等貨幣市場抵押循環，實現「固定利息 × 槓桿」複合收益，資本效率不輸傳統抵押品。Aave 社區風控報告也證明，PT 作為抵押供給一個多月內攀升至數十億美元，需求韌性十足。

利率時代才剛起步

空投積分能讓行情短暫衝高，但真正吸引大資金的還是「收益確定、流動性充沛、衍生品齊全」。傳統金融利率衍生品市值高達 600 兆美元，DeFi 仍有巨大落差，何況業界真正被交易的利率資產只佔三個百分點。Pendle 三年來致力於填補剩餘 97% 空白。

Pendle 的成功證明：鏈上完全可以安全結算億級本金到期，也能在寒市保持資金黏性；更關鍵的是，將利率價值鏈由項目方閉門定價推向鏈上公開競價，讓市場決定成敗。未來，只要有收益就有人做 PT/YT，只要有人拆收益就難離開 Pendle。空投季、山寨季終將結束，利率市場才剛開盤。

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